C’è un’estate che si consuma lenta, con il caldo a farla da padrone e i giornali pieni di bollini rossi, città arroventate e notti tropicali. Anche sui mercati le temperature restano elevate, ma il dato più interessante non è tanto che gli indici siano tornati sui massimi. È come ci siano arrivati.
Ci eravamo lasciati il 17 luglio, appena dopo i conti di Netflix. Da allora lo S&P 500 ha guadagnato circa il 4%, l’azionario globale poco più del 4%, il DAX quasi il 6% e il FTSE MIB oltre il 3,5%. Nello stesso periodo il Brent ha perso quasi il 7%, mentre l’oro e soprattutto i titoli auriferi hanno sovraperformato nettamente.
Il risultato è un agosto curioso. Gli indici azionari sono tornati sui massimi, il VIX è sceso sotto quota 15 e contemporaneamente l’oro ha messo a segno una settimana da +7,34%, la migliore dal 19 gennaio 2026 e la terza migliore degli ultimi dieci anni.
Quando azionario e oro corrono nella stessa direzione, la lettura superficiale vorrebbe due mercati in contraddizione, uno che festeggia il rischio e uno che se ne protegge. Ma come abbiamo ben imparato, sia quest’anno che negli ultimi anni, la lettura è ben diversa.
Lo S&P 500 fa nuovi record. Questa volta senza aspettare la tecnologia
Giovedì e venerdì lo S&P 500 ha aggiornato i propri massimi storici, portando a 26 il numero di nuovi record registrati nel 2026. Prima di questa doppietta bisognava tornare al 2 luglio per trovare l’ultimo massimo. Fin qui nulla di particolarmente sorprendente per un indice che, dopo la correzione primaverile, ha recuperato rapidamente terreno. Il dettaglio interessante si trova un livello più sotto. Questa volta la tecnologia non è arrivata alla festa insieme all’indice.
L’XLK (e i semiconduttori, Sox) resta sotto i propri massimi. Lo stesso vale per i semiconduttori. Il Nasdaq 100 è fermo a 19 nuovi massimi nel 2026, con l’ultimo datato 2 luglio. Una differenza tutt’altro che marginale.
Per buona parte di questo bull market nuovi massimi dello S&P 500 e nuovi massimi della tecnologia hanno quasi viaggiato come sinonimi. Agosto sta raccontando qualcosa di diverso. L’indice continua a salire mentre la leadership si distribuisce su una porzione più ampia del mercato. Il Russell 2000 ha già registrato 26 massimi storici quest’anno, con l’ultimo il 4 agosto. Ancora più eloquente il comportamento dell’S&P 500 Equal Weight, dove ogni società pesa allo stesso modo e quindi Apple, Microsoft o Nvidia non possono mascherare quello che succede alle altre 497 aziende: 32 nuovi massimi dall’inizio dell’anno, l’ultimo anch’esso il 4 agosto. Il mercato sta facendo nuovi massimi senza chiedere alla tecnologia di fare tutto il lavoro.
E il fenomeno non riguarda soltanto Wall Street. Venerdì il FTSE MIB ha chiuso sul proprio 12° massimo storico del 2026. Nuovi record anche per CAC 40 e DAX, mentre l’IBEX aveva aggiornato il proprio massimo giovedì. A livello globale, l’MSCI All Country World si trova a sua volta nei pressi dei record e ha chiuso in rialzo sette delle ultime otto sedute.
Gli utili stanno dando sostanza all’allargamento del mercato
La rotazione sarebbe molto meno convincente se fosse sostenuta soltanto dai flussi. Il secondo trimestre, invece, sta mostrando un miglioramento anche sul piano fondamentale.
Con l’88% delle società dello S&P 500 che ha già pubblicato i risultati, l’86% ha battuto le attese sugli utili e il 76% ha superato le stime sui ricavi. La crescita blended degli utili è arrivata al 50,4% anno su anno, rispetto al 23,1% stimato a fine giugno. Se confermato, sarebbe il ritmo più elevato dal secondo trimestre 2021. Il numero, però, va letto con attenzione. Alphabet e Amazon hanno beneficiato di componenti straordinarie molto rilevanti, legate rispettivamente a guadagni su partecipazioni finanziarie e agli investimenti in Anthropic. Escludendo entrambe, la crescita degli utili dello S&P 500 scenderebbe dal 50,4% al 32,0%. Un ridimensionamento importante, ma che lascia comunque il trimestre su livelli molto robusti.
È proprio qui che il dato diventa interessante per la lettura dell’ampiezza. Dieci settori su undici stanno registrando una crescita degli utili su base annua e otto mostrano incrementi a doppia cifra. Il settore Energy guida con +147%, seguito da Communication Services a +117%, Consumer Discretionary a +91,6% e Information Technology a +70,4%. L’Healthcare resta l’unico comparto con utili in contrazione, -6,7%.
Il dato forse più significativo riguarda però i margini. Il net profit margin dello S&P 500 è salito al 16,9%, contro il 14,8% del trimestre precedente e il 12,9% di un anno fa. FactSet segnala che, se confermato, sarebbe il livello più elevato da quando monitora la serie, nel 2009. Anche eliminando Alphabet e Amazon, il margine rimarrebbe al 15,0%, comunque un record della serie.
Dal 30 giugno lo S&P 500 è salito del 2,8%, mentre le stime sugli EPS dei prossimi dodici mesi sono aumentate del 4,7%. Il forward P/E è così sceso da 20,4 a 20,0 volte, pur rimanendo sopra la media decennale di 19 volte. In altre parole, una parte dei nuovi massimi sta arrivando attraverso una crescita degli utili più rapida dei prezzi. È un dettaglio importante per un mercato che continua a trattare su multipli elevati.
Il mercato non sta abbandonando la tecnologia. Sta trovando più settori capaci di giustificare la propria partecipazione al rialzo attraverso utili, ricavi e margini.
Ed è probabilmente questa la distinzione più importante. La storia dell’intelligenza artificiale rimane centrale, ma sta entrando in una fase più adulta. Gli investitori sembrano chiedere sempre più spesso quale ritorno economico giustifichi gli enormi investimenti in infrastrutture, data center e capacità computazionale. Le trimestrali hanno premiato maggiormente le società capaci di accompagnare la crescita degli investimenti con un percorso credibile verso la monetizzazione, mentre le reazioni sono state più fredde quando l’aumento della spesa non è stato accompagnato dalla stessa visibilità sui ritorni.
L’AI non ha perso il suo ruolo di motore. Ha perso, almeno per ora, il diritto di essere comprata senza fare domande.
Poi c’è l’oro, che in agosto ha deciso di alzare la voce
Se l’allargamento della leadership azionaria racconta maggiore fiducia nella crescita degli utili, il comportamento dell’oro racconta l’altra metà della storia. La scorsa settimana il metallo prezioso è salito del 7,34%. Il movimento ha portato l’oro intorno ai 4.350 dollari l’oncia, mentre il GDX, l’ETF sui produttori auriferi, ha guadagnato circa il 21. Il VIX si trova intorno a 15. Lo S&P 500 è sui massimi. Il rendimento del Treasury decennale resta vicino al 4,65% e il breakeven inflation a dieci anni intorno al 2,40%. Il dollaro, invece, è tornato sotto quota 100 sul DXY.
L’oro è tornato quindi a correre non perché gli investitori stanno scappando dalle azioni. Sta probabilmente incorporando una combinazione diversa: maggiore domanda di copertura, indebolimento del dollaro e soprattutto un repricing delle aspettative sulla Federal Reserve. Più che comprare panico, l’oro sembra comprare incertezza monetaria.
Ed è qui che il dato sul lavoro americano cambia nuovamente la trama.
La Fed ha perso una certezza, non ancora il problema. Il rapporto sul mercato del lavoro di luglio è stato debole. I payroll sono diminuiti di 23.000 unità, contro attese per un aumento di circa 80.000, mentre i mesi precedenti sono stati rivisti al ribasso. Anche la crescita salariale ha rallentato fino al ritmo più contenuto degli ultimi cinque anni.
La reazione dei mercati è stata immediata. Una settimana fa il mercato attribuiva circa il 67% di probabilità a un rialzo dei tassi alla prossima riunione Fed. Dopo il dato sul lavoro quella probabilità è scesa in area 44%.
Guardando a dicembre, lo scenario con la probabilità più elevata resta quello di almeno un rialzo, intorno al 44%, mentre l’ipotesi di due aumenti mantiene un peso significativo, ma in deciso calo dopo la pubblicazione del dato. In altre parole, il mercato ha ridimensionato la fretta della Fed, non ha cancellato il rischio che la banca centrale debba tornare a stringere più avanti.
Il mercato del lavoro sta raffreddandosi abbastanza da togliere pressione alla Fed, ma l’inflazione deve ancora concederle il permesso di rilassarsi davvero. Per questo i prossimi dati di questa settimana sui prezzi al consumo avranno probabilmente un peso superiore al solito.