A Wall Street anche una buona notizia può diventare un problema, soprattutto quando oggi arriva dal mercato del lavoro. Venerdì i 162mila nuovi occupati americani hanno ricordato agli investitori che l’economia regge e alla Fed che può permettersi di restare severa.
Dentro il mercato, però, la voglia di rischio non è scomparsa. I semiconduttori tornano a riprendersi la scena, dopo un’estate titubante, forti di un rialzo giornaliero superiore al il 3%, mentre l’S&P 500 perdeva circa lo 0,4%, sotto le pressioni di petrolio, rendimenti e nuove scommesse su un aumento dei tassi.
L’AI è tornata a offrire al mercato qualcosa a cui aggrapparsi. Questa volta senza trimestrali record o nuove revisioni al rialzo dei capex degli hyperscaler. Si è tornati quasi all’origine, al punto di partenza: OpenAI.
Se il bull market dell’intelligenza artificiale era partito con il lancio di ChatGPT, venerdì la stessa azienda ha provato a riaccendere la narrativa con GPT-6 Astra, il nuovo modello presentato come un salto in avanti soprattutto su coding, computer use e lavoro scientifico. Questa mattina Jensen Huang ha aggiunto tre parole che a Wall Street pesano parecchio: «AGI has arrived».
Una frase che pesa anche per chi la pronuncia. Ogni salto nella capacità dei modelli significa più calcolo, più infrastruttura e, potenzialmente, più domanda per Nvidia. OpenAI alimenta la corsa, Huang ricorda al mercato chi vende i motori (e capitali).
Il risultato si vede anche nella leadership. Nel bilancio settimanale agricoltura, esplorazione e produzione petrolifera e semiconduttori hanno guidato i rialzi, mentre il software ha restituito parte del forte recupero precedente. Dentro l’AI, quindi, il passaggio di testimone dai chip alle applicazioni continua a essere tutt’altro che lineare. Per ora, ogni volta che la narrativa accelera, il mercato torna ancora a cercare i picconi.
Anche Trump vuole la sua parte di merito. Su Truth Social rivendica centinaia di miliardi guadagnati per gli Stati Uniti tra azioni e altre partecipazioni. Nell’immagine Intel compare con «BOUGHT: INTEL $20» e «NOW $95». La corsa di Wall Street diventa anche una prova della bontà delle sue scelte.
Peccato che la stessa forza renda più difficile ottenere l’altra cosa che la Casa Bianca continua a chiedere: tassi più bassi. Trump e gli investitori vorrebbero conservare crescita, utili e Borsa forte, pagando però il capitale come se l’economia avesse bisogno di aiuto. Il problema è che, per ottenere rendimenti più bassi attraverso un rallentamento, bisognerebbe accettare anche qualche delusione proprio su quella crescita che oggi viene festeggiata.
Il rapporto sul lavoro ha reso il desiderio ancora più complicato. Non ci sono stati soltanto 162 mila nuovi occupati, ma anche 55 mila posti recuperati attraverso le revisioni. Luglio passa da -23 mila a +21 mila. Disoccupazione ferma al 4,1%, partecipazione risalita al 61,6%. La frenata del lavoro era stata sovrastimata e il mercato ha riportato vicino al 60% la probabilità di un rialzo Fed a settembre. Ma attenzione a non leggere il dato nella direzione opposta. La media giugno-agosto resta intorno a 71 mila nuovi posti al mese e ben 101 mila delle nuove assunzioni sono concentrate tra ristorazione e istruzione pubblica locale. Abbastanza per togliere forza alla paura di una contrazione imminente, troppo poco per parlare di una nuova accelerazione diffusa.
Ed è qui che entra un altro pezzo importante del puzzle: la produttività.
Nel secondo trimestre la produzione privata non agricola è cresciuta dell’1,7% annualizzato con appena lo 0,3% di ore lavorate in più. La produttività è salita dell’1,4%, mentre il costo del lavoro per unità di prodotto è aumentato soltanto dell’1,4% su base annua. L’economia americana può quindi produrre di più senza assumere ai ritmi del passato e senza trasformare automaticamente l’aumento dei salari in maggiori prezzi. Sarebbe prematuro attribuire tutto all’intelligenza artificiale, ma questa combinazione aiuta a capire perché crescita e margini riescano ancora a convivere.
Ed è proprio sugli utili che Wall Street continua a trovare conforto. L’86% delle società dell’S&P 500 ha battuto le attese nel secondo trimestre. La crescita degli utili stimata per il terzo è salita dal 26,6% al 28,5%. Il multiplo prospettico è a 19,5 volte, sotto la media degli ultimi cinque anni. Nvidia rimane l’epicentro, con ricavi trimestrali a 96,2 miliardi di dollari, +106%, e una previsione di 108 miliardi per il trimestre successivo.
Ma proprio qui trovo interessante la riflessione di Donatella Principe: e se il rischio di bolla andasse cercato negli utili?
Finora gli utili hanno dato ragione al mercato. Nvidia ne è l’esempio più evidente e la crescita del denominatore ha reso più semplici da difendere anche valutazioni molto elevate. Ma Wall Street non compra gli utili di ieri. Compra quelli di domani. Il nuovo ChatGPT può alimentare ancora la domanda di calcolo e io continuo a vedere ragioni perché questa crescita prosegua. Ma, giro dopo giro, servirà qualcosa in più dell’entusiasmo: chi sta spendendo centinaia di miliardi nell’AI dovrà produrre ritorni sufficienti a giustificare il prossimo investimento. È qui che l’euforia diventa difficile da misurare. Non quando gli utili crescono molto, ma quando iniziamo a dare per scontato che continueranno a farlo allo stesso ritmo. Una crescita eccezionale può giustificare prezzi eccezionali. Il rischio nasce quando cominciamo a considerare eccezionale anche il futuro.
Appuntamenti della settimana, 7-11 settembre
La settimana sarà più corta per il Labor Day, ma il calendario lascerà poco spazio alla tranquillità. Il passaggio più delicato sarà tra Francoforte giovedì e Washington venerdì: la BCE arriva con un’inflazione al 3,3% e attese concentrate su un rialzo, mentre la Fed aspetta gli ultimi dati sui prezzi prima della riunione del 15-16 settembre. Nel mezzo, il Tesoro americano dovrà collocare 119 miliardi di dollari. Crescita, inflazione e domanda di debito finiranno nello stesso confronto.
Martedì per i bond americani comincia un’altra partita. Il Tesoro mette sul mercato 58 miliardi di dollari di Treasury a 3 anni. Il punto non è tanto la scadenza, quanto la sequenza che continuerà mercoledì e giovedì sulla parte lunga della curva. Con rendimenti elevati e dubbi sulla domanda marginale di debito USA, anche il bid-to-cover torna a essere un dato macro. Tra le trimestrali spicca GameStop, titolo molto più importante per il sentiment retail e la volatilità che per una lettura dell’economia americana.
Mercoledì alle 19:00 ci saranno due appuntamenti molto diversi ma entrambi interessanti per i mercati. Christine Lagarde parlerà a Berlino alla vigilia della decisione BCE, mentre Apple terrà il suo evento di settembre da Cupertino. Le indiscrezioni sui prodotti contano, ma per il mercato conterà soprattutto la capacità di riaccendere un ciclo di sostituzione dell’hardware, motore importante anche per l’ecosistema dei servizi. Sempre alle 19:00 arriverà l’asta da 39 miliardi di dollari sul Treasury a 10 anni. Qui l’attenzione sale parecchio. Il 9 settembre entra anche in vigore l’aumento dei buyback del Tesoro sulla parte lunga della curva, con operazioni di supporto alla liquidità portate da un massimo di 2 miliardi ad almeno 4 miliardi per operazione sui settori 10-20 e 20-30 anni. In un mercato che nelle ultime settimane ha chiesto un premio crescente per duration e debito pubblico, il comportamento degli investitori all’asta potrebbe pesare più di molte statistiche secondarie.
Giovedì sarà da bollino rosso. Alle 14:15 arriva la decisione della BCE, alle 14:45 la conferenza stampa di Lagarde e più tardi le nuove proiezioni macroeconomiche. Il mercato considera quasi certo un rialzo di 25 punti base, che porterebbe il tasso sui depositi dal 2,25% al 2,50%. Dopo l’accelerazione dell’inflazione dell’Eurozona al 3,3% in agosto, il rialzo in sé rischia però di essere la parte meno interessante della riunione. Saranno soprattutto le proiezioni a dire se Francoforte considera il nuovo shock energetico temporaneo oppure abbastanza persistente da richiedere altro lavoro nel 2027. Quindici minuti dopo la decisione BCE, alle 14:30, dagli Stati Uniti arrivano i prezzi alla produzione di agosto e le richieste settimanali di sussidi di disoccupazione. Il PPI precede di appena 24 ore il CPI e avrà quindi soprattutto valore come anticipazione delle pressioni sui prezzi. Nel pomeriggio sarà pubblicato anche il rapporto settimanale EIA sulle scorte petrolifere. In questa fase ogni barile disponibile sul mercato domestico assume più importanza, perché viene letto alla luce delle tensioni sull’offerta e delle difficoltà di transito nel Golfo. Alle 19:00 la settimana del Tesoro si chiude con l’appuntamento più delicato: la riapertura da 22 miliardi di dollari del Treasury a 30 anni. Con i rendimenti globali di lunghissimo termine già sotto pressione, un’asta debole riaprirebbe immediatamente il tema del premio a termine e, indirettamente, delle valutazioni azionarie.
Anche le trimestrali saranno interessanti. Macy’s presenta i conti prima dell’apertura. Dopo Wall Street arrivano Oracle e Adobe. Oracle merita probabilmente l’attenzione maggiore. Nell’ultimo esercizio i ricavi cloud sono cresciuti del 39%, gli RPO hanno raggiunto 638 miliardi di dollari, mentre il free cash flow è stato negativo per 23,7 miliardi a causa degli investimenti necessari per l’infrastruttura AI. Il mercato vorrà capire quanto rapidamente quel gigantesco backlog possa trasformarsi in ricavi senza richiedere altro capitale in modo aggressivo.
Venerdì il Regno Unito apre la giornata con la pubblicazione del PIL mensile di luglio, insieme a produzione industriale e commercio estero. Le stime sulla crescita sono molto vicine allo zero, per cui il dato servirà soprattutto a capire se l’economia britannica riesca a reggere mentre inflazione e rendimenti restano elevati. Poi arriva il dato che può decidere la settimana. Alle 14:30 il BLS pubblica il CPI americano di agosto. Il consenso vede l’inflazione headline attorno al 3,4% annuo, sostanzialmente stabile, e la componente core in rallentamento dal 2,5% al 2,4%. Il Cleveland Fed nowcast è molto simile, circa 3,38% per l’headline. Qui il decimale conta. Dopo il dato sul lavoro da 162 mila posti, un CPI superiore alle attese renderebbe molto più difficile per la Fed restare ferma il 16 settembre. Un numero più morbido darebbe invece argomenti alla parte del FOMC che preferisce aspettare.