- Rheinmetall se opírá o nárůst evropských výdajů na obranu a geopolitického napětí
- Protože řada růstových stimulů je nyní již zaceněna, vznikají otázky ohledně valuace
- Rozebíráme fundamentální faktory, rizika a potenciál růstu. Patří Rheinmetall stále na váš radar?
Rychlý přehled
Rheinmetall je významným evropským dodavatelem obranného vybavení na úrovni NATO – dodává vše od munice až po obrněná vozidla. Jako přední německý výrobce zbraní je hlavním beneficientem rostoucích rozpočtů na obranu a obnoveného důrazu kontinentu na vojenskou připravenost. Od začátku konfliktu na Ukrajině se prodeje společnosti Rheinmetall několikanásobně zvýšily, protože se vezou na vlně tohoto strukturálního posunu v evropské obranné politice.
Co vlastně tato společnost dělá?
Rheinmetall vyrábí širokou škálu munice, nábojů, pozemních vozidel, systémů protivzdušné obrany a technologických bojových systémů. Je vedoucí silou v modernizaci evropského obranného průmyslu, který dohání moderní taktiky vedení války, jako jsou elektronické útoky, bezpilotní letouny a další.
Společnost působí ve čtyřech obchodních segmentech. Největší podíl na tržbách mají vozidlové systémy (41,3 %), dále zbraně a munice (26 %). Zbývající tržby jsou rozděleny mezi pohonné systémy a elektronická řešení. První dva segmenty jsou hnací silou zlepšování marží a růstu, zatímco v dalších segmentech společnost mírně omezuje své aktivity. Hlubší ponor do jednotlivých segmentů najdete v mé předešlé analýze akcií Rheinmetall.
Není překvapením, že největším zákazníkem společnosti Rheinmetall je Německo, na které připadlo 30,4 % tržeb v roce 2024. Záběr společnosti však sahá daleko za hranice její domovské země. Téměř polovina jejích prodejů pochází od dalších spojenců NATO v Evropě.
Stojí za zmínku, že výroba zbraní je kapitálově náročná činnost s tradičně nízkými jednocifernými čistými maržemi. To znamená, že rozšiřování výroby není snadné bez dobré přehlednosti o budoucích příjmech, což se odráží v relativně skromných provozních a čistých maržích společnosti Rheinmetall.
Mnoho smluv společnosti Rheinmetall je dlouhodobé povahy, často jsou strukturovány jako rámcové dohody – v podstatě jde o časově neomezené smlouvy, které lze v průběhu času čerpat. Představte si to jako: “V příštích pěti letech od vás můžeme nakoupit munici v hodnotě až 1 miliardy eur.”
Klíčovým ukazatelem pro Rheinmetall je objem nevyřízených objednávek – to je celková hodnota podepsaných smluv. V současné době je to více než šestinásobek tržeb společnosti za rok 2024, přičemž více než polovina z nich je již potvrzena jako skutečné objednávky. Do budoucna nebude největší výzvou pro růst poptávka, ale výrobní kapacita.
Proč by si investoři měli dát pozor?
Růst tohoto odvětví v posledních několika letech podpořily rostoucí rozpočty NATO. Konflikt na Ukrajině byl pro evropské vlády varovným signálem, který vyvolal prudký nárůst vojenských výdajů. Kromě toho tlak Donalda Trumpa na spojence v NATO, aby zvýšili své výdaje na obranu, dále podpořil rally – akcie společnosti Rheinmetall od jeho zvolení vzrostly o více než 230 %.
Když však tento růst podrobněji rozebereme, ukáže se jiný obrázek: ačkoli se společnost rozrostla, značná část růstu akcií pochází z růstu valuace, nikoli pouze z růstu zisků. To je varovný signál. Naznačuje to, že trh předběhl fundamentální ukazatele, jelikož zacenil vysoká očekávání, která společnost ještě nenaplnila.
Rostoucí sentiment investorů sice zvýšil valuaci, ale nezměnilo se toho mnoho, co by zvýšilo hodnotu zisků společnosti. Marže rostou, ale pomalu. Pracuje se na nových továrnách v Německu, Lotyšsku a Maďarsku a Rheinmetall je aktivní v oblasti fúzí a akvizic, například při akvizici společnosti Loc Performance v USA a několika společných podniků.
Tyto kroky jsou sice strategicky správné a podporují rostoucí návratnost investovaného kapitálu, ale nijak dramaticky nemění trajektorii růstu. Dokončení továren trvá roky a z mého pohledu se do akcií vkládají další a další očekávání, aniž by je v blízké budoucnosti podpořily pozitivní katalyzátory.
Určité zvýšení marže je důsledkem příznivějšího sortimentu výrobků – Rheinmetall přechází od automobilových komponentů s nižší marží k munici a obrněným vozidlům s vyšší marží. Společnost také těží ze zvýšené dodavatelské síly v důsledku naléhavé potřeby doplnit zásoby munice. Jedná se však o cyklický vítr v zádech, nikoli o strukturální změny. Jakmile budou zásoby obnoveny a poptávka se normalizuje, může se dodavatelská síla a úspory z rozsahu snížit.
Při pohledu do budoucna se zdá, že další růst je omezený:
- Rozpočty NATO jsou z velké části stanoveny a je nepravděpodobné, že by se od této chvíle významně zvýšily.
- Trump zmírnil svou rétoriku ohledně NATO a podpořil společné prohlášení potvrzující článek 5.
- Bylo dohodnuto financování obrany na úrovni EU – další navýšení je však v nejbližší době nepravděpodobné.
Pokud nedojde k další eskalaci konfliktu na Ukrajině, není příliš důvodů k dalšímu růstu. Naopak, rizika se hromadí:
- Rozpočtová omezení by mohla zpomalit plánované vojenské výdaje.
- Politická roztříštěnost – jako například nedávný odpor Španělska proti zvýšení financování NATO – může vytvářet překážky.
- Rozšiřování kapacit by se mohlo potýkat s rostoucími náklady nebo delšími dodacími lhůtami, než se očekávalo.
- A jakýkoli náznak zlepšení situace na Ukrajině by mohl vyvolat prudký obrat v sentimentu, zejména vzhledem k popularitě společnosti Rheinmetall mezi drobnými investory.
Stručně řečeno, fundamentální ukazatele společnosti Rheinmetall zůstávají silné, ale vzhledem k vysokému ocenění akcií se poměr rizika a výnosu vychyluje špatným směrem. Růst se zdá být omezen, zatímco rizika poklesu – jak geopolitická, tak provozní – je stále těžší ignorovat.
Kontrola finančního zdraví
S finančním zdravím je to trochu jako s pojištěním – když se daří, sotva na něj myslíte, ale když nastanou problémy, budete si přát, abyste ho měli. Rheinmetall si naštěstí nemusí dělat starosti. Společnost je v silné finanční pozici, podpořené úvěrovým ratingem na investičním stupni a solidními peněžními toky.
Poměr vlastního kapitálu k aktivům v současné době činí 0,31, což odráží poměrně vysokou úroveň zadlužení, která se v posledních dvou letech zvýšila. Silné úrokové krytí a zdravá tvorba hotovosti však naznačují, že zadlužení společnosti Rheinmetall zůstává zvládnutelné.
S poměrem dluhu k EBITDA ve výši 1,31 se zdá, že společnost využívá svou finanční pozici strategicky – využívá svůj růst k financování další expanze, aniž by se dostala do nadměrného zadlužení.
Přesto je s rostoucí finanční pákou důležité, aby investoři sledovali rozvahu. Jakékoli známky oslabení peněžních toků nebo potíže s plněním závazků by mohly rychle změnit příběh.
Analýza MOATu
MOAT, neboli konkurenční výhoda je klíčem k trvalému zvyšování zisku v dlouhodobém horizontu.
Konkurenční výhoda Rheinmetallu je pevná, ale ne neproniknutelná. Opírá se především o svou strategickou geografickou polohu a vládní vztahy. Společnost však stále čelí silné konkurenci mimo svůj domácí trh. Její technologický náskok, zejména v oblasti vozidel a systémů protivzdušné obrany, představuje důležitou ochrannou vrstvu.
| Pilíř konkurenční výhody | Přehled |
| Regulatorní výhoda | Státní zakázky v oblasti obrany jsou přísně regulovány a vyžadují rozsáhlé lobbování, dlouhé schvalovací cykly a zavedené vztahy. Hluboké vazby společnosti Rheinmetall na německou vládu jí dávají jasnou výhodu při získávání domácích zakázek. |
| Výhoda kapitálové náročnosti | Výstavba továren pro zbrojní výrobu vyžaduje obrovské počáteční investice a dlouhé dodací lhůty. To sice odrazuje nové zájemce o vstup na trh, ale Rheinmetall stále čelí tvrdé konkurenci ze strany ostatních zavedených evropských obranných společností. |
| Geografická výhoda | Evropští spojenci budou vynakládat více prostředků na obranu, ale většinu investic chtějí udržet uvnitř svých hranic. Rheinmetall jako německá společnost bude těžit z jednoho z největších rozpočtů v regionu. |
| Technologická výhoda | As modern warfare shifts towards electronic and cyber capabilities, Rheinmetall’s investments in vehicle automation and battlefield tech (like air defense and electronic warfare systems) keep it ahead of the curve. |
Rheinmetall má pevný, ale ne nepřekonatelný MOAT. Jeho poloha v Německu poskytuje silnou výhodu domácího prostředí, zejména s ohledem na rostoucí lokalizaci výdajů na obranu.
Odvětví a konkurenční prostředí
Obranný průmysl je vysoce konkurenční a fragmentovaný, což omezuje dodavatelskou sílu většiny hráčů. Rheinmetall si však vydobyl silnou pozici, zejména v oblasti pokročilých zbraňových systémů a vojenských vozidel, což mu dává jasnou výhodu v několika klíčových segmentech.
Zde je stručný přehled některých jeho hlavních konkurentů:
- BAE Systems (UK) – Klíčový soupeř v oblasti vozidel a dělostřelectva
- Leonardo (Italy) – Silná pozice v oblasti elektroniky a pozemních bojových systémů
- Thales (France) – Specializuje se na senzory a bojovou elektroniku
- Saab (Sweden) – Konkuruje v oblasti raket, senzorů a munice
- Rolls-Royce – Zaměřen na pohonné systémy
- Různí menší výrobci střeliva si konkurují v menším měřítku
Američtí dodavatelé obranné techniky zůstávají v celosvětovém měřítku vysoce konkurenceschopní, ale kvůli zhoršujícím se vztahům mezi USA a EU čelí rostoucímu tlaku, takže je neuvádím.
V současné době hraje rozhodující roli geografie. Spojenci NATO zvyšují výdaje na obranu a do roku 2035 chtějí dosáhnout 5 % HDP. Vzhledem k tomu, že Německo je největší evropskou ekonomikou, znamená to stovky miliard nových investic a Rheinmetall má dobrou pozici k tomu, aby z toho měl velký prospěch.
Schopnost Rheinmetallu dodávat vybavení podle standardů NATO mu navíc poskytuje výhodu ve všech spojeneckých zemích.
Návratnost pro akcionáře
Rheinmetall je nyní v agresivním růstovém režimu. Proto vyplácí nepatrnou dividendu ve výši 0,41 % a neodkupuje své akcie ani nesplácí dluh. Tato strategie alokace kapitálu dává v současné fázi průmyslového cyklu smysl.
Valuace & hodnocení analytiků
The stock is not cheap by any means. After more than tripling in the wake of the Ukraine conflict, shares have surged another 230%+ since Donald Trump’s election victory. Even when comparing to the already high multiples from 2022, the stock is now trading at more than twice its historical mean. While this valuation is backed by real business developments, the durability of those improvements is what worries me.
Akcie nejsou v žádném případě levné. Po více než 300% růstu v důsledku konfliktu na Ukrajině vzrostly akcie po vítězství Donalda Trumpa ve volbách o dalších více než 230 %. I při srovnání s již tak vysokými násobky z roku 2022 se akcie nyní obchodují za více než dvojnásobek svého historického průměru. Zatímco toto ocenění je podloženo reálným vývojem byznysu, odolnost tohoto růstu je to, co mě znepokojuje.
Přesto byste v současné době jen těžko hledali jasnější příběh růstu, než je Rheinmetall. Není překvapením, že 16 analytiků z Wall Street hodnotí akcie jako “Koupit” a pouze tři doporučují “Držet“.
Optimistické ocenění však ponechává jen malý prostor pro chyby, protože akcie se obchodují blízko své 12měsíční cílové ceny. Aby investoři opodstatnili další růst, museli by vidět nové katalyzátory – buď výrazný skok v maržích, nebo rychlejší náběh výrobní kapacity.
Insider Trading
Zdroj: alphaspread.com
Jak je vidět, insideři, včetně generálního ředitele Armina Pappergera, aktivně nakupují akcie a často využívají krátkodobých poklesů. To je obvykle býčí signál. Koneckonců, zatímco insideři mohou prodávat z mnoha osobních důvodů, nakupují obvykle z jediného: věří, že akcie půjdou nahoru.
Stojí však za zmínku, že celkový objem prodejů stále převažuje nad nákupy, což naznačuje spíše opatrnost.
Nadcházející katalyzátory
Nadcházející výsledky společnosti Rheinmetall by mohly nabídnout nové impulsy – například aktuální informace o spolupráci nebo nových expanzních projektech. Ačkoli další zprávy o poptávce jsou vždy vítány, společnost má již ve svém backlogu objednávky na šest let dopředu, takže důležitější je rozšíření kapacit a to, jak rychle dokáže podnik realizovat objednané zakázky.
Klíčové oblasti, které je třeba sledovat v komentáři vedení:
- Vývoj marží – existuje prostor pro další zlepšení?
- Produkční kapacity – Lze kapacitu dostatečně rychle rozšířit, aby uspokojila poptávku?
- Dodavatelská síla – Je společnost schopna udržet nebo zvýšit ceny?
- Skladba segmentů – získávají divize s vysokou marží (jako munice a vozidla) větší podíl?
Býčí vs. medvědí scénář
| Scénář | Přehled | Růst / Pokles |
| Býčí scénář | Pokud budou vyšší rozpočty na obranu schváleny bez většího politického odporu a Rheinmetall bude schopen získat velký podíl, můžeme očekávat, že růst marží bude pokračovat, rozšiřování kapacit bude odůvodněno vyšší poptávkou a přispěje k růstu. Klíčový zde bude růst objednávek a schopnost společnosti Rheinmetall promítnout tento růst do příjmů. Celá býčí teze se opírá o předpoklad, že geopolitické napětí zůstane nezměněno nebo se bude stupňovat, což není ideální situace. | Při současné zvýšené valuaci je nepravděpodobné, že by akcie rostly výrazněji než tempo růstu zisků, které je vysoké a dosahuje 25 %. Pokud se nic podstatného nezmění, akcie pravděpodobně neporostou více. |
| Medvědí scénář | Je mnoho věcí, které by se u Rheinmetallu mohly pokazit. Geopolitické napětí se neustále mění, rozšiřování kapacit se může zpozdit, zakázky se nemusí promítnout do příjmů tak rychle, jak se očekávalo, nebo se může objevit větší konkurence. Pokud se v růstovém příběhu objeví trhliny, očekávejte kompresi valuace. | Dokonce i obrat k již zvýšenému tříletému průměru P/E by mohl znamenat více než 50% pokles. |
Podtrženo, sečteno
Abychom to shrnuli, Rheinmetall je v posledních letech v evropském obranném prostoru jedničkou. Přesto se zdá, že velká část očekávaného růstu je již do akcií započítána. Podle mého názoru rizika poklesu zastiňují potenciál růstu.
Pro investory zaměřené na růst zůstává Rheinmetall silnou volbou se solidní dynamikou – za předpokladu, že se geopolitická situace nezmění. Pro hodnotově orientované investory však vlak možná již před časem odjel ze stanice.
Co si myslíte o společnosti Rheinmetall? Vlastníte její akcie? Označte mě pomocí “@thedividendfund” na eToro a dejte mi vědět!
Toto sdělení slouží pouze pro informační a vzdělávací účely a nemělo by být považováno za investiční radu, osobní doporučení ani za nabídku či výzvu k nákupu nebo prodeji jakýchkoli finančních nástrojů. Tento materiál byl připraven bez zohlednění investičních cílů nebo finanční situace konkrétního příjemce a nebyl připraven v souladu s právními a regulačními požadavky na podporu nezávislého výzkumu. Jakékoli odkazy na minulou nebo budoucí výkonnost finančního nástroje, indexu nebo balíčku investičních produktů nejsou a neměly by být považovány za spolehlivý ukazatel budoucích výsledků. eToro neposkytuje žádné záruky a nenese žádnou odpovědnost za přesnost nebo úplnost obsahu této publikace.